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太阳纸业(002078):纸价反弹 盈利能力回升

发布时间:2019-10-29    研究机构:安信证券

19 年三季报:公司前三季度实现收入164 亿元,同比增长1.8%,归母净利润14.9 亿元,同比下滑17.6%,扣非后下滑18.1%;单三季度实现收入56.2 亿元,同比下滑0.2%,归母净利润6 亿元,同比增长4.4%,扣非后增长4.4%。

收入增速有所恢复:19 年三季度收入增速-0.2%,降幅环比有所收窄,纸价反弹对公司有积极影响。公司主要产品铜版纸、胶版纸、箱板纸价格自19 年初以来企稳反弹,目前铜版、胶版纸价格分别约6070、6320元/吨,同比分别下滑约7%、9%,但目前已较最低点分别反弹约12%、7%;箱板纸目前价格约4100 元/吨,同比下滑约12%,较低点反弹约2.5%。前三季度来看,铜板、胶版纸均价分别约5710、6120 元/吨,同比下滑约20%、15%,其中三季度分别下滑约13%、11%;箱板纸前三季度均价约4340 元/吨,同比下滑约18%,其中三季度下滑约23%。 粗略测算前三季度吨纸毛利约930 元/吨,同比下滑约580 元/吨,三季度公司吨纸毛利1120 元/吨,同比、环比分别提升-175、200 元/吨;前三季度公司吨净利约440 元/吨,同比下滑约300 元/吨,但三季度公司吨净利约550 元/吨,同比基本持平,环比提升约100 元/吨。三季度以来各大纸厂陆续发布涨价函,纸价也由低点有所反弹,叠加浆价处于历史低位,公司吨净利逐季提升。

投资建议:我们预计19-21 年公司净利润为20.1 亿元、25.5 亿元、30.6 亿元,分别增长-10.3%、26.9%、20%,维持“买入-A”评级。

盈利能力逐季改善:19 前三季度净利润增速-17.6%,三季度净利润增速4.4%,净利润增速环比明显改善。公司19 前三季度毛利率21.1%,同比下滑4.5pct,三季度毛利率23.8%,环比、同比分别提升2、0.7pct,纸价底部反弹以及浆价处于低位,公司毛利率有所回暖。前三季度公司期间费用率10.4%,同比上升0.3pct,单三季度期间费用率10.8%,同比下降0.7pct。其中销售费率前三季度为3.7%,同比增长0.4pct,三季度为4%,同比上升0.2pct;管理研发费率4%,同比上升0.6pct,三季度为4.3%,同比上升0.3pct;财务费率上半年为2.7%,同比下滑0.8pct,二季度为2.5%,同比下滑1.1pct。

营运方面,19 前三季度公司经营性现金流27.5 亿元,同比下滑16%,其中三季度经营性现金流5.4 亿元,同比下滑55%,环比有所改善。截止三季度末,公司存货27.8 亿元,较二季度末上升4330 万元,前三存货周转天数51.7天,同比上升10.2 天;应收账款及票据40.6 亿元,较二季度末下滑2 亿元,前三季度应收周转天数76.6 天,同比下降25.7 天;应付账款48.4 亿元,较二季度末下滑1.5 亿元,前三季度应付账款周转天数108.1 天,同比基本持平。

纸价旺季反弹:19 年初以来纸价逐步反弹,三季度纸张进入旺季,各大纸厂发布涨价函频率提高,目前铜板、双胶、白卡纸价分别为6070、6320、5380 元/吨,分别较低点反弹约12%、7%、10%。包装纸方面,三季度以来包装纸进入需求旺季,后续的双十一、圣诞节、春节等有望带动包装用纸需求的反弹,包装纸价格近期有所反弹,目前箱板纸价格约4110 元/吨,较低点反弹约2.5%。随着纸价的反弹以及木浆价格持续的低位,纸企盈利有望逐季恢复。

管理优秀的纸业龙头,逆势扩张抢份额:公司2018 年新增130 万吨浆纸产能,包括20 万吨文化纸、30 万吨老挝化学浆项目及80 万吨牛皮箱板纸项目,加上老挝技改新增20 万吨,18 年底公司共拥有600 万吨浆纸产能。目前公司新建产能项目主要有:1)老挝新增120 万吨浆纸项目,其中废纸浆已于19 年6 月试产,包装纸项目预计将于21 年上半年陆续进入试生产;2)邹城20 万吨本色高得率生物质纤维产能预计于四季度投产;3)公司拟在北海市实施“350 万吨林浆纸一体化项目”,与老挝项目互相融合、补充;4)公司拟在本部实施年产45 万吨特色文化用纸项目。届时公司浆纸总产能将达1135 万吨。新项目的投产将进一步优化公司产品结构,并对冲价格下行压力,保持适度增长。

风险提示:下游需求疲软,纸价下行风险,木浆价格反弹。

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