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深度*公司*太阳纸业(002078):业绩符合预期 原材料优势逐步体现

发布时间:2019-10-29    研究机构:中银国际证券

  公司发布2019 年三季报:报告期内,公司实现营收/净利润/扣非净利润分别为164 亿/14.9 亿/14.6 亿元,同比分别+1.8%/-17.6%/-18.1%。其中,Q3实现营收/净利润/扣非净利润分别为56.2 亿/5.98 亿/5.95 亿元,同比分别-0.2%/+4.4%/+4.4%。

  支撑评级的要点

产能释放支撑营收。由于党政印刷需求超预期,文化纸价在7-8 月份淡季时表现超出预期,Q3 双胶纸、铜版纸价格稳中有升,均价同比仅下滑10.3%,13.6%,箱板纸由于经济下行和产能过剩,Q3 价格下降了24.1%。但是在去年Q2Q3 陆续投产的文化纸、溶解浆、箱板纸等项目的产能释放,带动了相应纸品销量的增加,Q3 收入仅下滑0.20,前三季度营收仍然保持正增长,由于纸价自去年Q4 开启下行,预计今年全年营收仍维持正增长。

毛利率同比回正,Q4 盈利弹性继续。Q3 原材料价格同比降幅明显大于产品价格,我们测算针叶浆、阔叶浆外盘浆价同比分别减少30.6%、34.8%,中国和西欧的经济压力导致需求下行是主因,高位的木浆生产商和港口库存预示浆价仍然有压力。废纸价格同比也减少了32.6%。因此公司18Q1-19Q3 单季度毛利率分别为27.5%/26.4%/23.1%/17.3%/17.7%/21.8%/23.8%,同比+4.1/-0.1/-1.7/-11.6/-9.8/-4.6/+0.7pct,文化纸的毛利率上行起到了主要作用,我们测算双胶纸和铜版纸在三季度末的吨毛利均已达到了17 年高点位置,Q4 在纸价和浆价价差继续扩大的情况下,盈利弹性将继续释放。

新项目保障成本优势,提供增长空间。公司原材料的把控不断增强, 10万吨木屑浆线和40 万吨半化学浆线进入稳定生产期,20 万吨本色高得率生物质纤维项目预计将于2019 年四季度投产。同时新的三大项目开始建设,老挝项目40 万吨再生浆线已经开始批量供应国内纸机,40 万吨包装纸线将于2021 年上半年投产,6 月和7 月启动了广西北海制浆造纸项目和本部45 万吨特色文化纸项目,公司的产能基地实现国际化布局,对上游原材料的把控能力进一步增强,为后需成长提供保障。

  估值

公司贯彻“四三三”战略,老挝、北海新基地、本部文化纸新三大项目保障未来发展,加强了向上游和国际化的布局,造纸龙头地位持续稳固。维持公司盈利预测2019-2021 年每股收益为0.84/0.97/1.14 元,同比-2.5%/+15.1%/+17.4%,对应2019 年PE9.2X,看好Q4 造纸旺季行情,上调至买入评级。

  评级面临的主要风险

新项目进展不顺利,行业产能过剩加剧。

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