太阳纸业(002078.CN)

太阳纸业(002078):Q3纸价下滑拖累业绩 预计Q4将边际改善

时间:20-10-29 00:00    来源:光大证券

事件:太阳纸业(002078)发布2020年三季度业绩,Q1Q3实现收入156.39亿元,同比下滑4.65%,归母净利润13.821亿元,同比下滑6.93%,其中Q3实现收入52.1亿元,同比下滑7.37%,归母净利润4.46亿元,同比下滑25.52%点评:

Q3业绩下满系文化纸均价同比下跌,公司经营情况未变,预计Q4将边际向好Q3双胶纸/双铜纸均价同比下滑13%/6.5%,根据我们的推算,Q3公司产能利用率变化不大,出货量仍然较为可观。此外纸价Q3虽同比大幅下滑,但环比Q2较为稳定,并随9月份涨价函频发开始加速上涨,截止10月28日,双胶纸/双铜纸较9月初分别上涨110/340元/。11-12月经销商逐步开始节前备货,11月1日,APP、华泰、晨鸣等厂商将再次提价文化纸300元/吨,我们认为最艰难的时刻已经过去,当前下游需求恢复较好,渠道上下游看涨情绪较为积极,Q4纸价预计将继续上行,公司业绩将边际修复。

家价下行保障盈利空间,费率略有上升

Q3调叶浆价格同比下跌13%+,保障了公司的盈利空间,Q3公司整体毛利率仅下降1.28 pct,当前港口纸浆库存较16年中期仍高出100万吨,叠加纸浆出运量未见明显减少,我们认为Q4浆价仍将维持低位运行,毛利率有所保障。Q3销售费用率/管理费用率同比增加0.69/0.86 pct,费用控制较好,盈利能力大幅波动的可能性较低。

文化纸价格仍处历史低拉,行业库存逐步消耗,为后续纸价提供支撑9月底文化纸库存较6月底下降了29万吨,较16年6月上轮行情启动时高13万吨,相当于仅增加了旺季时5-7天的库存,且纸厂可以通过停机限产快速消耗库存(19年1-2月纸厂大范围停机,文化纸行业库存迅速降至正常水平)。我们认为当前库存压力可控,考虑到当前文化纸价仍处低位,吨毛利在历史平均水平,相对健康的库存水平有望对后续纸价形成支撑。

应更多聚焦于明年增量,弱化短期纸价波动影响我们认为Q3的业绩下滑属于预期之内,应当更多关注太阳在明年的潜力。一方面,太阳属于经营较为稳健的造纸标的,应收账款与存货周转率处于行业领先,即便在行情不佳的18年文化纸产能利用率也达到88%,21年老挝80万吨高端包装纸、广西55万吨文化纸及15万吨生活用纸将陆续投产,有望为公司贡献增量收入。另一方面,随着广西140万吨木浆投产,太阳自制浆率将从36%6提升至58%,我们预计降低吨成本160元/吨,进一步减少成本端压力。

盈利预测、估值与评级:Q3的纸价波动不可避免地造成业绩下滑,但公司运营稳定,控费较好,预计Q4将边际改善。同时我们预期21年纸价将表现乐观,公司作为造纸龙头,在稳健运营、产能扩展及,林浆纸一体化,的保障下,有望充分受益。考虑到当前双胶纸涨价速度慢于之前预期,我们下调预测20/21/22年EPS为0.81/1.17/1.37元,若给与21年11倍估值,对应股价为12.9元,维持"增搏,评级。

风险提示:产能扩张不及预期,文化纸需求偏弱,纸浆去库存进度超预期