太阳纸业(002078.CN)

太阳纸业(002078):产业链延伸强化成本优势 造纸龙头强者恒强

时间:20-12-03 00:00    来源:兴业证券

造纸龙头地位稳固,多品类策略平抑周期波动。公司以原有优势产品文化纸为出发点,逐步完善林浆纸一体化产业链布局。截至2019 年末,公司浆纸产能为662 万吨,其中造纸产能392 万吨(主要包括双胶纸120 万吨、铜版纸80 万吨以及箱板纸160 万吨),浆产能270 万吨。随着公司老挝、兖州、广西北海三大基地相关项目的逐步投产,预计2022 年底浆纸总产能将突破1000 万吨。公司品类横跨包装纸和文化纸,且产能均位居行业前列,同时上游延伸至原生浆和废纸浆,周期平滑效果明显。

文化纸:盈利能力稳中向上,新产能投放助力业绩增长。文化纸需求端较为稳定,2021 年党建新增需求或可消化新增产能(75 万吨),价格有望稳中上行;成本端仍低位维持,由于木浆需求尚未显现明确拐点,预计将至少低位持续至20Q1,且公司木浆自给率不断提升,预计2022 年可达61%,文化纸盈利能力有望增强。随着2020 年底45 万吨及2021 年底55 万吨双胶纸产能投放,业绩增长确定性较高。

箱板纸:高档产品占比提升,成本端优势凸显。受外废禁止进口政策冲击,预计国废价格将继续上行,同时受疫情影响20Q2 箱板纸价格下跌明显,全年箱板纸毛利率同比或略有下滑,但考虑到公司毛利较高的高档牛皮箱板纸占比不断提升(已接近70%),且目前箱板纸原材料自给率已接近70%,老挝80 万吨箱板纸将以当地进口美废为主,成本端优势有望进一步增强。

溶解浆:棉价上行因素催化,价格已触底回升。溶解浆与棉花互为替代品,近期棉价上行明显,带动粘胶短纤和溶解浆价格上涨,有望增厚公司利润。

盈利预测:预计2020-2021 年营业收入为217.89、284.54 亿元,分别同比变动-4.3%、+30.6%,实现归属于母公司净利润分别为19.23、27.39 亿元,同比变动-11.7%、+42.4%;对应2020 年12 月1 日股价的P/E 分别为20.53和14.41 倍,维持“审慎增持”评级。

风险提示:纸价上涨不及预期;销量增长不及预期;原材料成本大幅上涨。