太阳纸业(002078.CN)

太阳纸业(002078):文化纸主业量价齐升 箱板纸+溶解浆释放超额盈利弹性

时间:21-02-10 00:00    来源:中国国际金融

公司近况

近期太阳纸业(002078)发布箱板瓦楞纸、文化纸涨价函,宣布节后继续上调成品纸价格,我们与管理层进行了交流。

评论

文化纸主业受益浆价大涨,2021 年量价齐升盈利强劲。2020 年年末,随着文化纸行业供需面明显改善,以及木浆价格大幅上涨、行业成本曲线大幅抬升,龙头纸厂开启大幅集中提价,经销商此前库存较高,亦乐于接受涨价,向下游传导顺利,据我们跟踪,1月铜版纸、双胶纸提涨的~500 元/吨基本落实,2-3 月分别提涨的500 元/吨亦于年前部分落实,我们估算公司当前时点文化纸吨净利在700 元/吨+。展望2021 年全年,我们预期需求复苏+浆价中枢大幅抬升下,公司文化纸利润率有望大幅改善;同时,2H20 投产的45 万吨以及今年4Q 预计投放的55 万吨文化纸产能,有望带动公司全年文化纸产销量同比增长约30%,迎来量价齐升。

老挝箱板纸产能落地+溶解浆涨价,释放全年超额盈利弹性。1)箱板瓦楞纸,我们认为,2021 年箱瓦纸供需面有望改善,同时随着废纸短缺涨价,箱瓦纸价格有望大幅提涨,公司作为箱瓦纸原材料自供率最高的纸企之一,2021 年本部160 万吨箱瓦纸吨净利有望同比大幅改善;同时,公司老挝80 万吨高端箱板纸产能已经投产,享受免出口关税优惠条款,我们估计全年吨净利在~500 元/吨,有望显著增厚公司利润;2)溶解浆,2019~2020 年公司80万吨外售溶解浆处于微利状态;而根据卓创数据,公司溶解浆价格近期已自前期低点上涨25%至~7000 元/吨(含税价),且在下游粘胶短纤需求回暖、大幅提价的背景下,我们预期溶解浆价格有望继续上涨,全年单吨净利有望突破700 元/吨。

原料布局厚积薄发,成本优势有望继续深化。1)文化纸方面,我们估算,2H21 公司广西北海基地的投产包括140 万吨木浆产能,有望推动公司文化纸自供浆配套率从2019 年的24%大增至60%以上,使公司文化纸相对于小厂的单吨成本优势有望再扩大100~200元。2)包装纸方面,近年公司迅速布局包装纸用浆产能, 2021年初公司老挝基地80 万吨箱瓦纸(全部使用美废)投产后,外废及木浆原材料配套率有望进一步上升至约80%,领先箱板瓦楞纸行业。我们认为,在造纸行业原材料资源化,木浆价格上涨、废纸供应紧缺的背景下,原料布局有利于公司成本优势进一步深化。

估值建议

我们维持2020e EPS 0.76 元,由于上调了成品纸与溶解浆价格假设,我们上调2021e EPS 14.4%至1.33 元,引入2022e EPS 1.32 元,当前股价分别对应2021e/22e 14.6x/14.6x P/E。维持跑赢行业评级,考虑顺周期行情下优质周期龙头重估,上调目标价40%至23.94元,对应18x/18x 2021e/22e P/E 和24%的上行空间。

风险

需求不及预期,浆价转跌。