太阳纸业(002078.CN)

太阳纸业(002078):涨价之下浆线价值凸显 产能投放有望延续高质量增长

时间:21-03-01 00:00    来源:华创证券

木浆价格持续上涨,自有浆线价值凸显。2020 年12 月以来,在经济复苏和货币宽松预期下,全球大宗商品价格持续走高,木浆期货价格上涨推动外盘现货价格快速提升,同时由于集装箱紧张,海运成本上升,使得国内外价差持续扩大,进一步推高国内现货价格,截至2021 年2 月26 日,国内针叶浆现货价格相较2020 年12 月初累计上涨54.66%,阔叶浆现货价格累计上涨70.03%。预计随着北海基地21 年底建成投产,公司各种浆产能将扩至450 万吨。浆纸价格齐涨背景下,自有浆线为公司提供更大盈利弹性,以80 万吨溶解浆产能为例,假设全年溶解浆内盘均价为7500 元,预计将为公司贡献约7.3 亿净利润。

外废收紧推动行业分化,海外布局带来竞争优势。废纸原料供需失衡背景下,国废价格一路走高。截至2021 年2 月26 日,国内废黄板纸价格为2354 元/吨,环比上升1.47%,同比上升8.94%。随着规模纸厂外废库存耗尽,预计废纸供需紧张局面将延续,国废价格料将继续上涨。公司目前国内160 万吨箱板纸产能有70 万吨废纸替代原材料配套,同时老挝80 万吨拥有外废资源优势,随着2021 年国内废纸紧缺加剧,太阳纸业(002078)受益明显。

下游纸品提价,造纸产业链景气上行。原材料成本压力的推动下,2021 年下旬起,文化纸价格快速上升。截至2021 年2 月26 日,铜版纸价格环比上升850 元/吨至6740 元/吨,双胶纸价格环比上升962.5 元/吨至6812.5 元/吨。2021年1-2 月,规模文化纸厂陆续停机检修,供应端压力减小,同时发布2-3 月涨价函,计划2-3 月分别上涨300-500 元,目前2 月涨价函落地情况较好,预计随着文化纸进入传统旺季,价格仍有上行空间。

迎来产能投放大年,有望进入良性扩张循环。2020-2022 年公司将迎来产能扩张大年,其中(1)造纸产能:非涂布文化纸100 万吨、箱板纸80 万吨、特种纸14 万吨、生活用纸产能20 万吨。(2)造浆产能:化学浆80 万吨、化机浆60 万吨。预计项目全部投产后,公司将拥有造纸产能606 万吨,各种浆产能450 万吨,合计浆纸产能1056 万吨。从历史上来看,公司投入资本回报率呈现整体上升趋势,2017-2019 年均值达到历史最高的12.67%。根据我们测算,历史情境假设下,公司新建项目投入资本回报率为14.91%,当前情境假设下,投入资本回报率为20.09%。综合来看,预计公司新建项目平均投入资本回报率约为17~18%,随着新建项目陆续投产,预计公司盈利能力将有明显提升。

涨 价之下成本优势凸显,新投产能有望延续高质量增长,维持“强推”评级。

木浆价格预计将持续高位震荡,公司自有浆线盈利弹性较大。此外公司凭借不断提升的管理能力和前瞻性的布局,高质量产能有望持续投放,竞争优势显著,随着新建项目陆续投产,未来业绩有望加速增长。我们调整公司盈利预测,预计公司2020-2022 年归母净利润分别为19.61/33.75/40.75 亿元(原预测值19.62/30.35/38.16 亿元),对应EPS 分别为0.75/1.29/1.55 元,对应当前股价PE 分别为24/14/11 倍,考虑到造纸产业链景气度抬升,公司新增产能陆续投放,我们上调公司目标价至22.2 元(原目标价16.2 元),对应2021 年17 倍PE,2022 年14 倍PE,维持“强推”评级。

风险提示:宏观经济超预期下行影响需求,造纸行业格局发生变化。